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管理幾十億資產的大型基金的基金，該基金的基金聘用約翰？繆黑倫（John　Mulheren）和他的巴佛羅合夥公司（Buffalo　Partners）管理一個風險套利組合。繆黑倫是個怎樣的人呢？1988年2月，他車載一把土匪專用的、口徑為毫米的以色列加爾利（Galil）突擊步槍，一把口徑為9毫米半的自動手槍，一把口徑為毫米的Magnum手槍、一把口徑為12毫米的手握式獵槍和300發子彈企圖謀殺伊凡？波斯基（Ivan　Boesky），幸虧他的妻子及時通知新澤西州警察，才避免了悲劇的發生。　［2］

但是由於這家基金的基金拒絕向客戶透露其簽約的投資機構和投資經理的任何資訊，許多投資者只能被矇在鼓裡。後來當客戶得知此事，質問該機構的擇人標準時，該公司的回答是：“當他按時服藥（用於治療精神病）時，他是一位偉大的投資家。”

在投資管理過程中增加中間機構這一環節不僅降低了透明度，而且為資產受託人的判斷加大了難度。如果不經過中間機構，資產受託人是直接依賴他人判斷來做投資決策，經過中間機構後變為依賴另一個人對第三個人的投資決策做判斷。雖然上面兩則事例屬於極端情況，但也體現出使用中間機構做出投資決策的風險。中間的環節越多，最終結果離投資人初衷就越遠。

除了透明度低、權責不清晰等問題，基金的基金的另一大問題就是收費標準過高。由於投資經理收取的管理費用和交易費用本來就很高，許多積極型投資產品難以產生風險調整後的超額收益，而基金的基金產品的投資經理再多收一層費用，可謂“雪上加霜”，也進一步降低了跑贏市場的可能性。

此外，基金的基金還面臨逆向選擇的困境，投資經理一般都傾向於與資金提供方直接打交道。由於基金的基金並不擁有其所代表的資金，資金的靈活度和可依賴度都不高。高水平的投資經理有能力直接挑選自己的客戶群，這也是基金的基金不能吸引一流投資管理公司的一大原因。書包　網　。　想看書來

投資步驟（9）

但投資經理對基金的基金的“怨言”一般不會挑明，以防有一天會需要基金的基金的資金來救命，雖然這樣的資金來源很不穩定。［3］然而，2006年，全球著名風險投資公司紅杉資本（Sequoia　Capital）公開表示將不再考慮基金的基金作為其投資者，紅杉的行動公開暴露了基金的基金在逆向選擇上的困境。

2006年，美國全國大專院校行政事務官員理事會（NACUBO）對捐贈基金的調查結果也表明基金的基金沒有起到實際效果。［4］截至2006年6月30日，規模在10億美元以上的大型捐贈基金旗下對沖基金收益率為11％，而規模在2　500萬至5　000萬美元的小型捐贈基金旗下的對沖基金的收益率為。兩者之間的差距是由哪些因素造成的呢？罪魁禍首很可能就是基金的基金。因為大型捐贈基金中只有與基金的基金合作，而47％的小型捐贈基金都是透過基金的基金管理。不難看出使用基金的基金與收益率較低之間必然有某種聯絡。

其他學術機構也對基金的基金帶來較差收益水平這一問題進行了研究，並提供了證據。哈佛大學勒納（Lerner）和王宛（Wan　Wong，音譯）、麻省理工大學學者安託瓦內特（Antoinette）進行了相關研究。在其著作《聰明的機構與愚蠢的選擇：破解有限合夥人投資回報之謎》（　Smart　Institutions，　Foolish　Choices？：　The　Limited　Partner　Performance　Puzzle）中，作者對不同的投資者所選擇的私人股權基金的收益率進行了分析。結論是捐贈基金選擇的私人股權基金是整體表現最好的，平均的內在收益率（IRR）為20％。與之相比，基金的基金選擇的私人股權基金的內在收益率僅為…2％。［5］該項學術研究的結論驗證了投資者的直覺，理性的投資者應該回避基金的基金，理由是透明度不高，投資決策判斷中涉及層面過多，收費標準很高，缺乏與一流投資經理合作的能力。

二、諮詢公司

為了彌補內部資源的相對不足，許多機構將諮詢公司引入投資決策過程。有不少資產受託人認為，利用高素質的外部機構幫助打理複雜的組合是明智的選擇，但事實上諮詢公司給客戶帶來的業績往往表現平平。

諮詢公司為將自身利潤最大化，常用的手段是向儘可能多的客戶提供幾