第8部分(第1/4 頁)

專案 07年11月30日 08年2月29日 08年5月31日 08年8月31日

夾層　CDO

CDO總持有量

CDS

次貸相關資產

報告日前三個月的損益

夾層CDO

CDS

次貸相關資產 …

資料來源：公司年報

在2007財年底，貝爾斯登持有億美元與CDO相關的資產頭寸，其中夾層　CDO達到了億美元；次貸頭寸中，投資級的次貸證券有12億美元，同時，其還持有高達億美元的CDS空頭頭寸，CDS的鉅額損失導致了該公司的破產。

高債務、高槓杆導致高風險

投資銀行的其他證券業務收入則大多源於金融衍生產品的銷售和投資。自20世紀70年代以來，隨著金融產品技術的不斷發展，在證券市場上每天都在誕生著不同風險收益水平的金融衍生產品。哈佛、麻省理工（MIT）這些名校的精英們大多進入了華爾街，在高利潤的誘惑和激烈競爭的壓力下，利用複雜的數學模型不斷創造出複雜的金融衍生產品。投資銀行在大量金融衍生品的交易中，賺取了高額利潤。

為了追求高利潤，投資銀行大幅提高資產負債率，從圖2…21中可以看出；證券行業整體的資產負債率是呈上升趨勢的。從2001年的增加到2007年的。這也意味著投資銀行的每100美元資產中，有美元是借來的。借貸的低利率和業務的高利潤使得投資銀行在2006、2007年獲得了鉅額的淨利潤。

圖2…21：證券行業資產負債率

為了追求高利潤，投資銀行還大肆使用財務槓桿。通俗地說，財務槓桿是用公司的資本金去翹動更多的資金，在金融學中，經常用槓桿比例這一指標來表示。槓桿比例是總資產與淨資產之比，這一比例越高，風險就越大。

讓我們從一個簡單的例子來看看高槓杆所帶來的高收益與高風險。以投資股票為例，假如某投資者有1萬元可用於投資，欲購買A股票，時價10元。他可買1000股，在不計手續費的情況下，股價上漲至15元，他可獲利5000元，股價下跌至5元，他將損失5000元。又假如他可以按1∶1的比例融資（其槓桿是2倍），那麼，他可購買2000股A股票，於是，股價上漲至15元，他可獲利1萬元，股價下跌至5元，他將損失1萬元，如此，收益和風險都擴大了兩倍。再假如他使用4倍的槓桿融到4萬元，則其可以買4000股股票，如果股價同樣從10元上漲至15元，他每股盈利5元，可以賺2萬元，股票下跌至5元，他將損失2萬元。其投資的收益與風險與初始投資相比，也放大了4倍。

由此可以看出，高槓杆率對投行的影響是雙向的，它既能放大投行的盈利，也能放大投行的損失；其資產的小幅減值或業務的微小損失都有可能對孱弱的資本金造成嚴重衝擊，將其逼入絕境。

從圖2…22可以進一步看到；整個投資銀行業槓桿率從2001年的急劇增加到2007年的倍，迅速膨脹的槓桿率極大地增加了行業的風險。

圖2…22：投資銀行槓桿率

2007年，五大投資銀行中的美林、貝爾斯登、摩根士丹利、雷曼兄弟的杆杆水平都超過了30倍，最低的高盛也達到了20多倍（參見圖2…23）。　電子書　分享網站

金融危機解讀之一（19）

圖2…24：美國前五大投資銀行的槓桿比例資料來源：上市公司年報。

過高的槓桿比率使得投行的經營風險不斷上升，一旦投資出現問題會使其虧損程度遠遠超出資本金。雷曼兄弟宣佈進入破產保護時，其負債高達6130億美元，負債權益比是6130∶260。另外，投資銀行缺少像商業銀行一樣穩定的資金來源，高槓杆使得這些投資銀行不得不過度依賴短期融資市場。投行通常透過貨幣市場融資來填補交易的資金缺口，而一旦自身財務狀況惡化，評級公司就會降低其評級，使其融資成本上升，這就可能造成投資銀行無法透過融資維持流動性，貝爾斯登便是因此遭擠兌而倒下。貝爾斯登2007財年底短期借款為116億美元，出售出去但尚未回購的證券價值則高達1024億美元左右，而當時貝爾斯登的權益價值也不過118億美元。與長期債務融資相比，短期債務融資的成本更低，而且只要保證經營的穩定就可以不斷滾動，但是事實上短期債務融資的風險並不低，一旦經營狀況惡化，巨