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的業務及收入構成分析我們可以清楚地觀察到，公司的資本市場部門對其總收入的貢獻最大，而這個部門中自營業務的上升最顯著。在投資銀行的業務中，自營業務收入增加得最快，這其中衍生品交易成為日後投行深陷困境甚至倒閉的根源。

再來看一下衍生品交易在其業務中的比重。以摩根士丹利和貝爾斯登為例，他們在2007年年報中首次披露了持有的與次貸相關的資產的頭寸。從總量上來看，摩根士丹利持有的頭寸從2007財年四季度的61億美元增加到了2008年8月底的103億美元；從比例上看，2007財年底，次貸相關資產頭寸約佔其所屬的金融資產專案的40％。在2007財年底，公司持有50億美元與CDO相關資產的空頭頭寸，主要是合成CDO（信用違約風險來自其參考或盯住的證券組合），這其中持有的夾層級別的CDO空頭頭寸為81億美元。摩根士丹利持有的CDO空頭頭寸主要是其他金融機構構造併發行的，其評級均在BBB＋以下，公司2007財年四季度大幅減計資產的原因就在於公司被迫利用自有資金償還這些CDO資產違約或者被評級機構下調評級造成的CDS違約損失。公司持有的CDS也從2007財年底的78億美元增加到了2008年8月底的139億美元，這也是公司持有的次貸相關資產的主要部分。值得注意的是，公司的CDO是按公允價值計價的，計價方法參考了合成次貸市場的基準資產的資料和有限的同類資產的交易情況，基準資產價值的下跌和市場形勢的惡化導致了公允價值的顯著下跌，進而導致了公司資產組合的鉅額損失。2007財年四季度，公司持有的次貸相關資產出現了78億美元的損失，此後雖然損失很小甚至出現一定盈利，但是公司持有的夾層CDO卻是一直虧損的（參見表2…1）。　。　想看書來

金融危機解讀之一（18）

表2…1　摩根士丹利持有次貸相關資產頭寸及損益情況（單位：十億美元）

專案 07年11月30日 08年2月29日 08年5月31日 08年8月31日

夾層　CDO

CDO總持有量

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