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公司董事會對資本成本以及其它問題所進行的討論。但是我從來沒有從中發現過什麼很有意義的東西——除了那些他們從商業學校學到的理論以及諮詢顧問所談到的東西以外。而大多數董事會成員會在不知所云的情況下不停地點頭。所以，這就是我們與資本成本接觸的歷史。

資本分配

一旦他們成為了執行長，他們就面對新的責任。他們現在必須進行資本分配決策，這是一項他們以前從未涉足的而且也是不太容易掌握的關鍵性工作。延伸一下這個觀點，就像是一名很有天分的音樂家不是在卡耐基音樂廳演奏，而是被提名為美聯儲主席的最後一個步驟的情況一樣。

很多執行長在資本分配方面缺乏技巧不能算是一個小問題：在任職10年之後，一名手下的企業每年留存的收益等於淨值的10％的執行長，將有責任對其業務內所有工作資本60％還多的部分進行配置。

認識到他們在資本分配技巧方面的不足的執行長（並不是全部都是）通常會透過轉而向他們的同事、管理顧問或者投資銀行家請教來彌補。查理和我經常觀察這些“幫助”所產生的後果。綜合平衡之後，我們覺得應該更傾向於強調資本分配問題，而不是馬上解決這個問題。

最終，大量不明智的資本分配出現在美國的公司裡。（這就是為什麼你會聽到這麼多的關於“重組”的說法。）然而，伯克希爾是幸運的。在我們主要的那幾家非控股公司中，資本總體來說一直都配置得很好，甚至在某些情況下，可以說是相當的優秀。

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長久以往，公司的經理人員用於分配資本的技巧對企業的價值有著巨大的影響。幾乎是就其本身而言，一項真正好的業務產生出來的現金（至少在它們早期的那幾年之後）遠遠超過它們內部能夠消化的金額。公司當然可以透過紅利或者股票回購的方式將這些錢分配給股票持有人。但是，執行長通常會諮詢負責戰略規劃的同事、諮詢專家或者投資銀行家，看看進行一兩個併購是否會更有意義。這就像你問負責你的室內裝修的人，你是否需要一塊5萬美元的地毯一樣。

理解內在價值對於經理人和投資者來說具有同等重要的意義。當經理人在進行資本分配決策的時候——包括回購股票的決策——關鍵的問題是他們的行動要以增加每股內在價值的方式而且還要回避會降低內在價值的任何做法。這項原則看起來似乎是顯而易見，但是我們一直以來都看到了違反這項原則的情況發生。而且，當錯誤配置的情況出現的時候，股票持有人們就被傷害了。

紅利政策

通常，會向股票持有人報告紅利政策，但是很少會進行解釋。公司往往會這樣說，“我們的目標是分配收益的40％至50％，並且按照至少與CPI同步的比例增加紅利。”如此而已——沒有任何的分析來說明為什麼這個政策對於這個公司的擁有者來說是最好的。然而，資本的分配對於業務和投資管理來說是非常關鍵的一點。因為情況是這樣的，我們相信經理人和所有者應該認真考慮，在什麼樣的情況下，收益應該留存，而在什麼樣的情況下應該分配。

需要理解的第一點是，所有的收益並不是以完全同樣的條件產生的。在很多業務裡——特別是那些具有高資產/利潤率的業務——通貨膨脹造成了某些或者全部的報告收益成為人為的數字。這些人為數字的部分——讓我們稱這些收益為“受限收益”——如果公司打算維持其經濟地位，就不可能作為紅利進行分配。因為要是這些收益被分配掉，公司就會在下列的一個或者多個領域喪失基礎：維持其單位銷售規模的能力、長期競爭地位、財務實力。無論其紅利發放率有多麼的保守，一家持續發放受限收益的公司註定要淡出人們的視野，除非股權資本得到了其它方式的補充。

限制收益對於擁有者來說很少會毫無價值，但是它們通常都必須打很大的折扣。在現實中，它們會被公司徵用，無論其經濟潛力多麼貧乏。（這種無論回報多麼沒有吸引力都要留存的情況，被10年前統一愛迪生公司（Consolidated　Edison）以一種很好的譏諷方式不經意地透露了出來。在那個時候，一項懲罰性的監管政策是造成公司按照其賬面價值四分之一的價格低價賣出公司股票的主要因素；也就是說，每次留存一美元的收益在公司內進行再投資，那一個美元就變成了按市價只值25美分。但是，儘管是這種金變鉛的做法，大多數收益被再投入到公司裡，而不是分給所有者。與此同時，在整個紐約的建築和維修工地上，大標