第4部分(第3/4 頁)

好；而當貨幣貶值時，資源類股票的價格則較為堅挺。在宏觀層面，對匯率與股價關係的探索主線，集中在股票綜合指數與匯率浮動價值的相互聯絡上。國外有學者利用美國、日本、德國三個發達國家的資料構造了一個廣義模型進行描述。在其模型中，相關變數包括政府債務、經常賬戶盈餘、國與國之間的利率差距、股票市值、債券的市值以及匯率等，從而比較全面地概括了宏觀金融變數交叉影響下股價與匯價的關係，並由此得出結論，認為股價和匯率之間存在著重要的正向相關關係。但是，也有學者認為，股價與匯率之間有強烈的負相關關係。總的看來，不管在微觀還是宏觀層面上，對於股價與匯率的關係，無論是從理論還是從實證的角度都遠未達成共識，特別是對這兩種金融價格變數的因果關係及其作用方向還未作出探討。需要指出的是，這些研究均未涉及發展中國家的股票市場，而後者政府的政策導向對股價的影響很大。

→虹→橋→書→吧→BOOK。

第23節：貨幣政策下的股市震盪（8）

一些學者在這方面利用韓國、菲律賓、印度等新興市場國家的資料作了開拓性的實證研究。透過檢驗，得出了匯率對股價的影響十分顯著的結論，這與以前對發達國家的研究結論一致。他們認為，匯率變動影響企業的出口並最終影響股票價格。其政策含義為，新興市場國家的政府在制定匯率政策時必須十分謹慎，因為匯率制度的選擇和政策制定對這些國家還處在萌芽中的股市有或正或負的衝擊。匯率是國內外資產價格聯絡的橋樑，在各國走向獨立自由浮動匯率的過程中，一般是首先實現本幣經常專案的可兌換。這時，匯率反映的是在經常專案基礎上的外匯的供給與需求。同樣，在這樣的條件下，外國資金不可能參與本國股市的炒作，股價的浮沉基本上只是反映本國投資者對經濟走勢和公司業績的預期。匯率的變化首先必須影響實體經濟，然後再在股票價格上間接反映出來，因而其時滯較長。對於那些出口導向型的小國（如韓國），這一反向關係十分明顯，但這時股價的漲落則幾乎沒有明顯的對匯率的反饋關係。然而，一旦政府實行本幣在資本專案的可自由兌換，情況就截然不同了：匯率不僅反映經常專案下的外匯供求，而且反映資本專案下的外匯進出；不僅反映實體經濟活動，而且反映金融交易活動，並且在一個金融自迴圈的世界中，匯率更主要的是反映金融活動的外匯供求。而在資本市場開放的條件下，股票價格則不僅反映本國資金的需求，還反映外國投機資本對本國經濟執行狀況的預期，股票市場已經不純粹是一個國內市場，而帶有某些國際市場的特徵，因此國外資金對股價的巨大影響就必須引起格外的重視。這時，匯率下跌反映的是對本國金融資產需求的下降，股價隨之下降；反之，匯率升值主要會導致股價的上漲，匯率與股價是正向的因果關係。此外，其他一些學者對印度的研究也證實，存在由外匯市場到股票市場的正向溢位。

儘管匯率變動是影響股價變動的一個因素，但在匯率變動的不同階段，對股價變動的影響程度是有差別的。在本幣升值幅度較小或升值趨勢不明顯的階段，匯率可能並不成為影響股價的主要因素。但是，在本幣長期且大幅度升值期間，人們容易形成強烈的本幣升值預期，該預期可能會傳導到其他金融資產價格，受此影響，股價可能會對匯率的變動作出強烈的反應。由於人們對匯率變動的預期不同，從而使股價和匯率變動在匯率變動的不同階段呈現出不同的關係。

虹橋書吧。

第24節：貨幣政策下的股市震盪（9）

當本幣大幅度升值時，投資或投機資本會大量購買以本幣計價的金融資產，其中資本的一個主要流向就是股市。包括國外投資或投機資本在內的鉅額資本流入股市，一方面會推高本國股票價格，另一方面會促使本幣進一步升值。而本幣升值以及本國資產價格的上漲，使資本流入的獲利更高，從而使資本加速流入。上述過程形成自我強化的迴圈，結果是本幣升值過程伴隨著股票價格的上漲過程。

無論是在發達國家（如美國）還是新興市場國家（如韓國），在本幣的升值週期內，股市都大幅上漲。在本幣長期大幅升值期間，兩個國家的股指相對於匯率出現不同的變動特徵：美國的彈性相對較高，股市在本幣升值幅度相對較小的情況下大幅升值；韓國的彈性則相對較低。究其原因，是因為美國的資本專案已完全開放，便於資本流入享受升值的收益，因此彈性較高；而韓國則由於資本專案未完全開放，導致股指上漲幅度明顯低於美國。