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動性折扣，以更低的價格換取流動性。如果我們不緊縮貨幣是否可以導致油價和房價一起上升呢？不行。那樣的情況將導致國內出現10％以上的通貨膨脹，並引發其他領域的問題。我國政府打壓通貨膨脹的決心不僅是堅定的而且是正確的。而且，即便政府放鬆貨幣政策，其結果是油價漲得更厲害，漲幅一定是超過房價的。

所以，在上述虛擬的對沖交易策略中，我們的正確選擇是做空房地產，做多石油，用做空房地產來給多頭石油融資。因此我們可以這樣看：地產的上漲收益其實就是做多石油的融資成本。而我之前曾經撰文指出：“波動率和利率是同一個女人的上半身和下半身。”在這個交易策略中，我們要追求的是石油的向上波動，我們願意承受做空房地產的利率。現在房地產的成交非常低，說明市場分歧嚴重，預示著房地產的波動率在增加，我們在石油多頭上有多少信心，我們在房地產空頭上就有多少決心。

我國政府對油價的管制恰恰給了這樣的對沖交易策略一個更安全的機會。在政府補貼油價下形成的中國國內高房價就像是臨時堆起來的堰塞湖，我們補貼越多，落差就越大，對沖交易的預期收益也越大。從這個意義上講，我國政府的油價補貼政策使得房地產空頭更安全了。

好的對沖交易策略應該是一多一空的，這樣只要你放對了頭寸，兩邊都有利潤。次優的對沖策略是雙做多，這樣只要你設定的對沖比例是正確的，你仍然能夠獲得收益，只是收益率遠比前一種情況少。

今年正好是真理標準大討論的30週年紀念，我早就想寫一系列文章紀念。回想起來，我在2007年下半年關於股市的“通脹無牛市”以及2004年關於樓市的“加息推高房價”的判斷，無一不是違背經濟學教科書的觀點，但這些在經濟學家看起來的“謬論”都經受了實踐的考驗。今天，我也願意進一步就“油價決定房價”的判斷接受實踐的考驗。每一次失敗或者成功的實踐都是我們認識資本市場規律的進步，我們要珍惜這些實踐的機會，因為許多結論都是在事後用極其沉重的代價換來的。如果有人在實踐中為原有的錯誤認識付出慘痛代價之後，仍然緊緊抓住經濟學的教科書不放，那就更加錯誤。

最後，我援引我的新書《金融工程學》第二版中序言的結尾部分為這篇文章收尾：實踐是偉大的，實踐也是一切真理的來源。

（本文寫於2008年9月）

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應該怎樣給房地產估值

朋友轉告我說有人看了我的“油價決定房價”系列文章之後，把房子賣了，租了一個化學品倉庫，儲存了一批汽油。我猜想這是杜撰出來的笑話，因為任何人要說服老婆賣掉她曾經精心收拾的房子是極其困難的事情，由此引爆的家庭風險甚至比私自囤積汽油的風險更大。

因此，我不太相信有投資人是因為看了我的“油價決定房價”系列文章之後丟擲了房地產。我倒是很欣賞“郭末弱”和“胖約翰”（他們倆的事蹟將另闢專欄介紹）這兩位兄弟的膽識和勇氣，他們不愧為智勇雙全的“老游擊隊員”。“郭末弱”在讀到中央某次最新會議的精神中有“防止房地產價格出現大起大落”的字句之後，果斷丟擲了房子；“胖約翰”在看到某位領導對媒體說中國股市將轉入慢牛行情之後，毅然出手拋空了股票。“讀懂中央媒體、正規報紙的頭版內容中字裡行間透出的市場情緒變化是在頭部出貨的必要生存條件。”“郭末弱”這樣一本正經地總結著自己的逃頂經歷。“市場感覺不是天生就有的，是無數次血和淚的教訓磨滅了自己的天真之後，體內產生的條件反射。”言談之間，“胖約翰”的臉上絲毫沒有誇耀的成分，倒是有一種和他實際年齡不相稱的、閱盡起伏之後的滄桑感。需要指出的是，“郭末弱”這個外號是我給他起的，本意是末等弱智的意思，現在看起來，他並不笨；而“胖約翰”是一個喜歡吃匹薩的瘦高個兒，他總是讓我聯想起《鹿鼎記》中洪教主麾下的胖頭陀。

有關房地產漲跌的問題，太多的經濟學家討論了太多無關緊要的問題，而最核心的問題卻幾乎沒人涉及。我今天就試著給“郭末弱”和“胖約翰”的市場感覺找點金融學原理。

中國和美國是世界上最大的兩個石油消耗國，我們兩個國家的經濟無不依賴於廉價的石油。日本或者歐洲某些國家的石油需求量遠低於我們，因此他們對石油價格的敏感程度不如我們強烈。即便如此，這些國家的房地產價格也出現了鬆動，而美國則仍然在次貸泥潭中掙扎。

讀者埋怨我在之前的論述中