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的現狀。我每次在電視上看到有經濟學家充滿自信而又振振有辭地說“通貨膨脹歸根結底是一種貨幣現象”的時候，就渾身難受如坐針氈，恨不得像小龍女一樣發射玉蜂針，把那張沾滿了唾沫星子的嘴臉打成一個蜂窩。

通貨膨脹是現象，其原因是企業克服原材料價格上漲的能力已經到了極限，只能被動適應高價原材料，並進一步壓縮企業毛利率。如果我們商業企業執行的效率很高、信用良好、資金週轉很快，我們根本不需要發行那麼多的貨幣；如果我們製造企業技術能力很強、能耗很低、附加值很高，我們根本也不需要擔心原材料價格上漲；如果我國各級政府的效率很高，我們就不必要徵收那麼高的稅收，從而給居民留下更多的可支配收入，使他們不再擔心口袋裡的錢越來越縮水。

因此，通貨膨脹歸根結底是製造業、商業和各級政府的微觀效率問題，發行貨幣只是這些問題的被動反應。在此情況下，我們僅僅採取緊縮貨幣政策並不能克服通貨膨脹，實現軟著陸。貨幣發行量的變化、存款準備金的提高、利率水平的提高都不能從根本上克服通貨膨脹，只能使得一部分既無法適應高油價又無法適應緊縮政策的企業提前退出。這將導致經濟的硬著陸。

二、通脹不分階段

有人提出通脹早期，物價水平3％左右漲幅的時候，反而能夠推動牛市；而只有惡性通貨膨脹才導致股市暴跌。這是他們在開脫自己看錯行情、誤導股民的責任。2007年下半年，股指看似在漲，而作為估值水平標誌之一的市盈率已經開始下降（這是投資人最容易犯錯誤的階段），許多人認為這是牛市最輝煌的階段。其實，我們看到雖然企業的每股收益在改善，但是市場估值中樞（市盈率）卻在下降，這說明市場需要對股票資產打折以便和通貨膨脹預期保持一致。我知道的不少投資人就是在這個時候本著價值投資的理念，相信長期持股的方法衝入股市，把財富埋葬在了頭部。

我一直強調左肩出貨論：下定決心出在堅實的左肩，你可能出在頭部；希望自己出在頭部，往往出在鋒利的右肩（參見《“好漢坡”和“美人肩”》）。真正的牛市應該是市盈率和每股收益都開始上升，這才是一輪牛市的標準。只要是通貨膨脹，就對股市有嚴重的殺傷，一開始體現在股市估值水平的下降，然後直接體現為股指的降低。兩者存在先後關係，但都是由

於通貨膨脹所導致的。

三、克服通脹的關鍵在於科學發展

克服通貨膨脹的關鍵並不在宏觀的貨幣層面，而在於我們每個具體的經濟單位和政府部門，都要正確認識和把握*總書記提出的科學發展觀。中國的製造業應該多從節能減排，提升產品附加值入手；而中國的流通企業則應該提高效率，改善資金運用；各級政府應該降低稅收，減少不必要的開支，讓利於民。當然，為了落實科學發展觀，我們也應該提供宏觀經濟環境的政策條件，比如人民幣的升值、市場化的信貸、取消國內消費稅、能源價格市場化改革等等。這些看似短痛的政策，能夠激勵微觀部門從長遠利益出發，改進工作，提高效率，發展新技術，創造新商業模式，最終克服通貨膨脹。記得2008年初，我曾經以虛構的《*喋血記》總導演和製片人的身份善意地提醒廣大股民：“立即放下手中的股票，參與我的藝術創造，否則到年底，我就得給你們拍一部《股民喋血記》了。”我知道我沒有挽救多少股民，即便我歇斯底里地說：“指望炒股票來跑贏通脹是痴心妄想，註定要吃兩遍耳光：一方面物價在漲，一方面股票在跌。”大多數股民都相信了國家的主流媒體上的主導言論：通貨膨脹就是多印鈔票，根據供求關係得出更多的貨幣就意味著對資產的更多需求。因而他們義無反顧地買入了股票。說真的，我同情這些股民，我真希望這些耳光都打在那些鼓吹“通貨膨脹是貨幣現象”的經濟學家們的臉上。

展望股市未來，我將關注公司治理問題和市場制度建設問題。因此，我打算結束有關“通脹無牛市”的論述，轉而開始撰寫呼籲加強市場制度建設的新系列文章。股市就是一個激勵機制，估值過高的情況下鼓勵大家紛紛上市，儘快兌現籌碼；估值過低的時候特別需要改善公司治理，形成新的激勵機制，這樣才能幫助股市走出低估值的困境。

我無法預測股市未來的漲跌，但我肯定可以預測我的新系列文章的命運：一開始必然無人關注，到最後一定有經濟學家指出“周先生的觀點其實弗裡德曼或者巴菲特早就說過了。”不管怎麼樣，只要公司治理的問題得到解決（在我看來這個問題比當年的股改更