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這就是不應太重視經濟行為的非理性維度的一個原因。此外，一個更為重要的原因是，要解釋當前的經濟蕭條，並不需要非理性之假定，儘管需要採納一些隨機因素（偶然事件、“壞運氣”）。我們就從泡沫或者毋寧說多重泡沫（房地產泡沫、信貸泡沫）開始說吧。資產價格泡沫聽起來像是某種非理性的東西。如果供給和需求的基本面沒有變化，某類資產的價格飛漲之後必然暴跌。實際上，如果某一重要創新的潛在效果是未知的，那麼泡沫就可能是對這種不確定性的理性回應。在1920年代，隨著生產力水平的快速增長以及新型金融借貸業務的發展，人們有理由相信，這個國家進入了一個長期的經濟快速、可持續增長的時代。假定投資者是適度謹慎的——他們認為國家正處在這樣一個時代的開端，儘管事實上不是。而且，不確定性提高了人們對公司股票價值的預期，特別是新公司的股票。所以就這麼一路漲上去——股價漲到追星趕月的高度。

同樣的情況也發生在1990年代，當時的資訊科技革命被廣泛讚頌為新時代的開端，同樣也出現了股市泡沫。2000年代的房地產和信貸市場泡沫看起來就是對一個金融新時代的反映；這一所謂金融新時代是債務和全球剩餘資本的廣泛證券化的結果，而人們預期這些債務和剩餘資本會使利息率總是在很低水平上徘徊——人們曾以為美聯儲已經發現了保持低利息率但又不會引發通貨膨脹的方法。

在每一個時代中，泡沫都是作為對一個燦爛但卻不確定的未來的一種合理賭博而興起的；它會持續膨脹，甚至伴隨著擔憂它可能是泡沫的聲音的開始出現（即，上漲的價格沒有反映基本要素的變化）；然後，當市場意識到人們對新時代的預期又一次錯了，泡沫就破滅了。要解釋這些已發生的事情，並不需要在哪裡安置一個非理性的概念。資金槓桿增加了風險，但也增加了預期收益，只要人們還認為晚近的泡沫沒有超過限度——因為他們相信新型金融工具使風險最小化了——接受上述風險與收益的得失互換就不是非理性的。實際上，新型金融工具以及低利息率和低通貨膨脹的奇異的共存，構成了表徵新時代的關鍵性創新。

即使你知道那是泡沫，要退出也困難。假設一位銀行經理人對其投資者說：“我們大量投資於住房抵押貸款證券，恐怕已處於房地產泡沫之上，由於我們擔心泡沫很快會破滅，因此將要降低資金槓桿比率，或者把我們的資本更多投資於低風險資產，這意味著您的短期收益將會減少，但我們認為，就長期來說，您會有更好的收益，儘管我們不確信這一點，而且我們不知道您將為此等待多長時間。”只要其他銀行還繼續駕乘泡沫前行，這就是一樁很難做成的買賣。你的投資者，看到你的競爭者那裡的投資者仍在繼續大把賺錢，很可能會認為你只是在為自己的失職尋找藉口。此外，投資者可以透過多樣化的投資組合來降低風險，因此，他們擁有一些企業的股票這一事實，就不會使他們感到煩擾。

看起來可能令人感到奇怪的是，2006年房地產泡沫破滅之後，銀行還在繼續發放風險貸款。但是，由於利息率依然很低，貸款需求依然旺盛。那些承認其住房抵押貸款證券的不穩定性因此承認其資本淨值緩衝墊薄弱的銀行不得不削減貸款，其利潤因此也會蒙受損失。這裡也有“音樂椅”的問題。銀行既發行住房抵押貸款證券，又買賣這些證券，如果發行銀行能夠很快為證券找到買家，則交易就會把風險轉移給買家。但崩潰發生得太快，很多發行銀行還沒來得及把住房抵押貸款證券賣出去，就此因持有迅速貶值的資產而被套牢。所以，隨房地產泡沫而來的是信貸泡沫，而且在房地產泡沫破滅一年以後，信貸泡沫也開始洩氣。txt電子書分享平臺

第三章　深層原因（3）

如果管理層的薪酬很高而且不能降薪的話——繁榮時期的華爾街正是如此——那麼，公司管理層依賴泡沫的同時又懷有最美好希望的趨向——或者，等價說法是，最大化短期利潤的趨向——就會加強。因為在這種情況下，你每待一天就會掙到很多錢，而且你知道，當泡沫破滅之時你不會有事，因為你已經從董事會那裡談下了一筆慷慨的離職金。有限責任也是一個因素；如果公司破產的話，不論是大量投資於自己公司的管理者還是其他股東，都不對公司的損失承擔個人責任。

所以，在確定管理人員的薪酬時，董事會成員之間存在利益衝突，而這並非金融產業中實際存在的、唯一的相關利益衝突。接受來自銀行的大量競選捐款的議員有動力去支援寬鬆的銀行監管政策；否則的話，這部分捐款就要